Nota publicada el 16 de julio de 2019​

¿Qué pasó?

En su última junta de política monetaria, el Banco de México decidió mantener la tasa de referencia sin cambios en 8.25%. Sin embargo, la decisión no fue unánime; un miembro votó a favor de recortarla en 25 puntos base (pbs). El comunicado aún reconoce el entorno altamente incierto, pero fue matizado por algunos elementos que sugieren que podría haber un recorte en la tasa más tarde este año.

¿Qué pensamos?

En el último comunicado del Banco de México se resaltaron 4 elementos que señalan que podría haber un recorte en la tasa este año (nuestro pronóstico es que la tasa finalice el 2019 en 8.0%). Esta es la primera vez en el año que el banco muestra un balance más equilibrado respecto a los riesgos que podrían impactar en la inflación; no obstante, se notó una severa preocupación respecto al rumbo de la economía. A continuación se detallan cada uno de estos elementos: 

La debilidad económica. Después de que la actividad económica se contrajo 0.5% m/m en marzo, esperábamos ver una recuperación que compensara las distorsiones provocadas por Semana Santa; no obstante, el crecimiento en abril fue de apenas 0.1% mensual. Aunque en algunos sectores como el de la construcción y la generación de energía eléctrica se observó una mejoría respecto a marzo, el sector de servicios, que es el de mayor peso en la economía, se contrajo 0.3% m/m. Por otro lado, si bien la tasa de desempleo se ha mantenido estable en lo que va del año, el continuo deterioro en la creación de empleo sugiere que la estabilidad en la tasa de desempleo se deteriorará próximamente, lo que afectaría al consumo. Este escenario abre la posibilidad de tener menores presiones inflacionarias para la segunda parte del año, dándole margen a Banxico para recortar la tasa. Tras reconocer que la debilidad económica continuó extendiéndose en abril, el banco central mencionó que “el balance de riesgos para el crecimiento se ha tornado más incierto y ha ampliado su sesgo a la baja”.

Una Fed más moderada. Ante la ausencia de presiones inflacionarias, la Reserva Federal ha adoptado un tono más moderado y parece no tener prisa para subir las tasas de interés. Por el contrario, ha disminuido sus proyecciones para la inflación de este y el próximo año, y planteó la posibilidad de recortar la tasa por lo menos en una ocasión en 2019. Las perspectivas en los mercados financieros también apuntan hacia esta dirección, incluso las apuestas ya son del 100% para que la Fed recorte la tasa en alguna de las reuniones de este año (ver tabla). Aunque es probable que los últimos datos de empleo (que fueron mejores de lo esperado) disminuyeron la presión para que la Fed actúe tan pronto como en julio, un recorte es solo cuestión de tiempo. El hecho de que la Fed empiece a flexibilizarse, ha influido para que muchos analistas estimen que Banxico se moverá en la misma dirección. Sin embargo, dado el escenario de riesgos que enfrenta el país, las apuestas están divididas. Mientras que algunos analistas consideran que la tasa en México disminuirá en 25 pbs este año, otros sostienen que será hasta el 1T20.

La trayectoria de la inflación. En junio la inflación fue 3.95%, su menor nivel desde febrero pasado y regresando nuevamente al rango objetivo de Banxico. Sin embargo la subyacente mantiene una fuerte resistencia a disminuir pese a la desaceleración de la economía; no solamente se ha mantenido alta, sino que incluso ha subido en los últimos meses. Durante 12 meses consecutivos, había subido en promedio 3.64% a/a, pero en abril aumentó 3.87% y en junio 3.85%. En este último mes, los precios de los alimentos tuvieron su variación más alta en 15 meses (5.0%), mientras que los servicios avanzaron 3.75%, después de haber estado en 3.4% durante la mayor parte del año pasado. En el último comunicado, el banco central expresó su preocupación en torno a la trayectoria de la inflación subyacente, apuntando a que podrían existir cambios estructurales en la economía que están impidiendo que ésta disminuya. No obstante, señaló que el balance de riesgos se había equilibrado, debido a la mayor debilidad de la economía y a la estabilidad del peso mexicano.

La resiliencia del peso. Otro de los elementos que ayudaron a que Banxico moderara su tono es la resiliencia que ha mostrado la moneda mexicana. Desde las elecciones de julio del 2018 al cierre de junio de 2019, el peso se ha apreciado 3.7% frente al dólar. Si bien ha habido factores que han ayudado a mantener la estabilidad de la moneda (e.g. el cuidado de las finanzas públicas y la continuidad del TMEC), la mayor parte se ha explicado por las elevadas tasas de interés en el país, ya que representan un atractivo para los inversionistas a invertir en bonos mexicanos. El peso ha logrado hacer frente a muchos de los eventos de riesgo como el recorte de la calificación soberana, la cancelación del NAIM, la incertidumbre de Pemex, entre otros, lo que ha ayudado a que no exista un traspaso del tipo de cambio a la inflación, sobre todo en los precios de las mercancías no alimenticias (el componente que más tiende a responder a las variaciones del tipo de cambio). No obstante, por más altas que sean las tasas, si los inversionistas perciben que hay un alto riesgo de depreciación por inestabilidad fiscal o financiera, no hay rendimientos que paguen este riesgo1. Actualmente el riesgo país México está en niveles previos a la cancelación del aeropuerto de Texcoco, pero de percibirse un deterioro en el balance de riesgos, la tasa de interés no será suficiente para contener las fugas de capital.

Conclusión

Tras neutralizar el balance de riesgos para la inflación, Banxico mandó una señal de que podría empezar a recortar las tasas este año. Nuestro pronóstico va en esa dirección y pensamos que habrá un recorte de 25 pbs a finales de año, el cual estará dirigido por el menor dinamismo de la economía y la postura más moderada de la Fed; no obstante, los riesgos que podrían impactar a la inflación subyacente y al tipo de cambio se mantienen elevados. El último de ellos fue la renuncia del Secretario de Hacienda que provocó una depreciación del peso de 2.5%. Por ende, será importante monitorear la evolución de estos factores para determinar si habría un cambio en nuestra postura.

Publicado por:

Daniel Zaga

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Alessandra Ortiz

Economista Sr.

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